韩国首场财阀代理权之争：KCGI 输掉董事会，却赢得100%股权收益

2018年11月，韩国基金KCGI首次买入韩进KAL股票——这是国内私募股权基金首次公开挑战财阀家族的控制权。韩进KAL是大韩航空的控股公司，而赵氏家族是斗争对象：KCGI与赵源泰的妹妹赵显娥以及盘都集团结盟，到2020年3月股东大会时，该联盟已成为第一大股东阵营。

对决发生在2020年3月27日。股东以约57%的投票支持赵源泰留任董事；联盟候选人金信培获得约48%的选票，未达多数。达美航空将其持股从10%提高至14.9%，作为家族的救星，赵源泰本人持有的6.5%股份成为决定性因素。联盟提名的七名董事全部落选，韩进KAL股价当日仍上涨29.9%。

落败的联盟并未退缩。2020年7月，家族支持的控股公司发行了3,000亿韩元债券及363万份可分离认股权证，KCGI和盘都集团以溢价42.8%公开要约收购其中120万份认股权证，将其合并持股提高至45.23%，而赵氏阵营为43.83%。家族则以资本相回应：国有银行KDB在为大韩航空收购韩亚提供资金的同时，持有韩进KAL约10.66%的股份，首尔法院驳回了KCGI对股票发行的禁令。

终局出现在2021-2022年：在KDB支持的股票出售打破平衡后，三方联盟于2021年4月解散；2022年3月，KCGI同意将其全部17.41%的股份出售给Hoban建设公司，交易金额估计为6,904亿韩元（约5.627亿美元）——以盈利的往返交易退出一场失败的董事会战争。

赵氏家族保住了控制权——获得约57%的股东大会投票——而KCGI通过认股权证要约将其联盟持股增至45.23%，并随后以约6,904亿韩元出售其17.41%的股份

家族在股东大会上的算术更为精妙：达美股份的增加加上董事长本人的持股，使一场标志性投票以约57%对48%的比例偏向家族。

资本胜过了治理：一旦KDB在资助韩亚交易的同时持股，联盟的股权力量被国家支持的参与者稀释，法院禁令无法阻止。

认股权证要约是KCGI执行得最好的动作——以市场价格突袭将联盟持股提升至45%——但发生在股东大会之后，当时控制权已定。

财务上的回报只因韩国航空危机期间的折扣和韩亚带来的上行空间，使得建筑商Hoban愿意为争夺中的17.4%股份支付溢价。

少数股东联盟可以挑战家族企业集团的控制权，但如果国家支持的银行出现在对立面，联盟就会失败——因此战斗必须在资本到来之前获胜，而不是之后

韩进KAL和大韩航空仍由赵氏家族控制，并由KDB的持股和随后的韩亚合并作为支撑。KCGI的竞选于2022年3月退出Hoban建设后结束，但这一事件永久改变了韩国公司治理：在韩国首场财阀代理权战争之后，韩国董事会开始以更好的回报和更清晰的资本结构来预防少数股东的挑战。