中国の免税独占企業は海南の好況に乗り、不況を乗り越え、そしてDFSを買収した

中国旅游集団免税品（CDF）は、中国本土での免税販売の免許独占を持つ国有の旅行小売企業だった。2020年7月、北京は海南の離島免税の購入上限を10万元に引き上げ、対象品目を拡大し、新型コロナで閉ざされた高級旅行の国内代替としてこの島を位置づけた。CDFの三亜複合施設は、LVMHからケリングまで世界的な企業が店舗を構える市場の重心となった。

その好況は並外れていた。海南の免税売上高は2019年からほぼ3倍に増え、2023年には437億6000万元となり、化粧品だけでその40%以上を占めた。中国の旅行小売市場の80%超を握るCDFは、中国旅游集団の旗艦となり、貴重な上場銘柄となった。だが、その賭けは別の顔も見せた。経済の低迷、海外での安価な買い物、ダイゴウ（代理購入業者）の取り締まりにより、2024年の買い物客は15.9%減少し、免税支出は29.3%落ち込んで309億4000万元となった。

不況期を通じたCDFの対応は、縮小ではなく底値での買収だった。2026年1月、同社はLVMHと共同創業者のロバート・ミラーから、DFSのグレーターチャイナにおける旅行小売事業、すなわち空港の高級品小売を生み出した企業の香港とマカオの店舗を買収することで合意し、サイクルの底で競合の至宝を引き継いだ。

市場は予想通りに戻ってきた。海口税関によると、海南の離島免税売上高は2026年最初の7か月で前年同期比17.9%増の216億元（30億ドル）となり、買い物客は11.9%増加した。島の自由貿易港としての地位が深まったためだ。一つの島に未来を賭けた独占企業は、島の最初の本格的な好況と不況のサイクルを生き延び、競合の最良の資産を所有する形で現れた。

海南の売上高は2023年までに3倍の437億6000万元となり、CDFは国内シェア80%超を握った。2024年の29.3%の落ち込みの後、売上高は2026年初めに17.9%回復した。

免許独占により、CDFは海南の免税枠政策をほぼ全額の価値で取り込んだ。免税枠の余剰1元ごとに、それを提供するのは主にCDFだった。

旗艦の三亜複合施設を島に集中させることで、国家政策の実験を、単一で拡張可能な小売のエンジンに変えた。

底値でDFSの香港とマカオの旅行小売事業を買収したことで、政策に依存する国内の来客を、象徴的な地域ブランドに置き換えた。

2024〜25年の不況を通じて方針を維持できたのは、国有の親会社が損失を負担できたからにすぎない。上場の競合にはなかった緩衝装置だった。

政策に近接する独占は、政策が行うことを増幅する。免税枠の変更は市場を3倍にし、同じ依存が市場を暴落させた。不況に備えて築き、暴落時に買え。

2026年後半までに、CDFは海南航空とウイスキーのフライトを販売する一方、開業12年になるcdf三亜複合施設は次の拡張を準備しており、海南の自由貿易港制度は2020年の免税枠がかつて対象とした範囲を超える免税の足場を約束していた。DFSの取引は円を閉じた。西洋を観察して高級品小売を学んだ国有独占企業が、今や西洋の先駆者のグレーターチャイナ帝国を所有している。CDFを築いたのと同じ政策のてこは撤回されうる。不況時に買った規模だけが、勝ち続けることを可能にする。