中國免稅壟斷企業乘海南熱潮而起，挺過退潮，進而收購DFS

中國旅遊集團中免股份有限公司原本是一家國有旅遊零售商，對中國大陸的免稅銷售擁有牌照壟斷權；2020年7月，北京將海南離島免稅購物限額提高至10萬元並擴大品類，使這座島嶼成為COVID封鎖下奢侈品旅行中斷後的國內替代去處。中免的三亞綜合體成為這個市場的重心，從LVMH到開雲等全球玩家都在此設點。

這波熱潮非同尋常：海南免稅銷售額從2019年起大約成長為三倍，2023年達到437.6億元，僅美妝產品就占逾40%；而中免——擁有中國旅遊零售市場逾80%份額——成為中國旅遊集團的旗艦，也是備受追捧的上市資產。隨後這項押注顯露另一面：經濟疲弱、海外購物更便宜，以及對代購轉售商的打擊，使2024年購物人數減少15.9%，免稅消費驟降29.3%至309.4億元。

中免在退潮期的回應是買下谷底，而非收縮。2026年1月，它同意從LVMH及共同創辦人Robert Miller手中收購DFS在大中華區的旅遊零售業務——即這家發明機場奢侈品零售的企業在香港和澳門的門店——在週期底部接手競爭對手的皇冠明珠。

市場適時回歸：海口海關報告稱，隨著海南自由貿易港地位深化，2026年前七個月海南離島免稅銷售額同比增長17.9%至216億元（30億美元），購物人數增長11.9%。這家把未來押在一座島嶼上的壟斷企業，挺過了該島首個完整的繁榮與衰退週期——並在走出時擁有了競爭對手最優質的資產。

海南銷售額到2023年成長為三倍，達437.6億元，中免占國內份額逾80%；在2024年下滑29.3%之後，銷售額於2026年初回升17.9%

牌照壟斷意味著中免幾乎全額獲取了海南額度政策的價值：免稅空間每增加一元，大多由中免來服務。

將其旗艦三亞綜合體集中於島上，把一項國家政策實驗轉化為單一、可擴展的零售引擎。

在谷底收購DFS大中華區業務，以困境價格用標誌性的區域品牌取代依賴政策的國內客流。

能夠在2024至2025年的低迷中堅持下去，只因國有母公司能夠承擔虧損——這是上市競爭對手所缺乏的緩衝器。

與政策相鄰的壟斷會放大政策的一切效果——額度調整使市場成長為三倍，同樣的依賴也使其崩跌。在低迷時布局；在谷底時買進。

到2026年底，中免與海南航空合作推廣威士忌主題航班，而開業十二年的cdf三亞綜合體正籌備下一輪擴建，海南的自由貿易港制度承諾的免稅版圖將比2020年額度所涵蓋的更大。DFS交易畫下了圓滿句點：這家從觀察西方學習奢侈品零售的國有壟斷企業，如今擁有了西方先驅者的大中華區帝國。當初造就中免的同一政策槓桿也可能被撤除——只有在壞時機買下的規模，才能讓它持續取勝。