Dubai World : le moratoire de 23,5 milliards de dollars qui a gelé les marchés et abouti à une restructuration

Dubai World était le principal véhicule d'investissement public de l'émirat — l'opérateur portuaire DP World, le promoteur Nakheel, Istithmar World — et le moteur du boom immobilier de six ans de Dubaï. Lorsque la Grande Récession a frappé, le groupe avait licencié 10 500 salariés dans le monde, et ses dettes totales de 59 milliards de dollars représentaient près des trois quarts des 80 milliards de dollars de l'émirat. Le 25 novembre 2009, alors qu'une obligation islamique de 3,5 milliards de dollars arrivait à échéance en décembre et qu'il ne pouvait pas la rembourser, le gouvernement de Dubaï a annoncé que l'entreprise demanderait à tous les fournisseurs de financement un « moratoire » et une prorogation des échéances jusqu'au 30 mai 2010 au moins.

L'annonce est tombée sur un marché fragile. Les dégradations de Moody's et de Standard & Poor's ont retiré leur statut investment grade aux entités liées au gouvernement de Dubaï ; les indices européens ont chuté de plus de 3 % le 26 novembre ; le Dow a perdu 155 points lors d'une séance écourtée, les traders intégrant dans les cours ce qui aurait été le plus grand défaut souverain depuis la restructuration de l'Argentine en 2001. Royal Bank of Scotland, principal arrangeur de prêts de Dubai World depuis janvier 2007, a plongé à son plus bas niveau en sept mois avant de rebondir de 5,2 %, les spéculations allant croissant sur une aide des voisins des Émirats arabes unis.

La résolution est venue d'une restructuration, non d'un sauvetage. En mars 2010, Dubai World avait présenté une proposition à un comité représentant ses banques prêteuses, et le 20 mai 2010, l'entreprise a annoncé un accord « de principe » avec la plupart de ses banques pour restructurer une dette de 23,5 milliards de dollars — incluant la conversion de 8,9 milliards de dollars de dette publique en actions — laissant au groupe 14,4 milliards de dollars de dettes. Le directeur de la restructuration, Aidan Birkett, a qualifié l'accord d'étape importante qui « place l'entreprise sur une base financière saine ».

Un accord de principe pour restructurer 23,5 milliards de dollars, convertir 8,9 milliards de dollars de dette publique en actions et ramener Dubai World à 14,4 milliards de dollars de dettes.

Le moratoire a gelé le problème en toute honnêteté : un gel des échéances de six mois a acheté le temps de négocier depuis un marché plus calme plutôt que de déclencher une cascade de défauts.

Le gouvernement s'est placé le premier du côté des pertes — 8,9 milliards de dollars de sa propre dette convertis en actions — ce qui a donné aux 90 prêteurs exposés une raison de proroger plutôt que de plaider.

Un comité de coordination unique de sept banques, dirigé par RBS, a négocié au nom du groupe, empêchant une base de prêteurs dispersée de se lancer dans une course aux actifs.

La structure sécable du groupe a compté : les flux de trésorerie portuaires de DP World ont continué de fonctionner pendant que les dettes du côté immobilier étaient restructurées.

Un moratoire n'achète la paix des négociations que si le propriétaire se place le premier du côté des pertes : la conversion de dette publique en actions a donné aux banques une raison de proroger plutôt que de fuir.

L'accord de mai 2010 était un accord de principe, qui nécessitait encore l'approbation des banques extérieures au comité de coordination ; les prêteurs plus petits, sous pression pour exiger le remboursement de leurs prêts, pouvaient choisir de prendre une part du remboursement plutôt que de proroger, tandis que les banques plus grandes — dont RBS et HSBC — ont prorogé les échéances plutôt que de passer quoi que ce soit par pertes et profits. La restructuration a maintenu Dubai World debout pendant une crise qui a brièvement fait de « Dubaï » un synonyme de risque de défaut sur toutes les salles de marché, et a placé le gouvernement du même côté du bilan que ses prêteurs.