Dubai World: a moratória de US$ 23,5 bilhões que congelou os mercados e acabou reestruturada

A Dubai World era o principal veículo de investimento estatal do emirado — a operadora portuária DP World, a incorporadora Nakheel, a Istithmar World — e o motor do boom imobiliário de seis anos de Dubai. Quando a Grande Recessão atingiu, o grupo já havia demitido 10.500 funcionários no mundo todo, e suas dívidas totais de US$ 59 bilhões respondiam por quase três quartos dos US$ 80 bilhões do emirado. Em 25 de novembro de 2009, com um título islâmico de US$ 3,5 bilhões vencendo em dezembro que não conseguiria pagar, o governo de Dubai anunciou que a empresa pediria a todos os provedores de financiamento uma "moratória" (standstill) e a prorrogação dos vencimentos até pelo menos 30 de maio de 2010.

O anúncio caiu sobre um mercado frágil. Os rebaixamentos da Moody's e da Standard & Poor's retiraram o status de grau de investimento das entidades ligadas ao governo de Dubai; os índices europeus caíram mais de 3% em 26 de novembro; o Dow perdeu 155 pontos em uma sessão encurtada, enquanto os operadores precificavam o que teria sido o maior calote soberano desde a reestruturação da Argentina em 2001. O Royal Bank of Scotland, maior organizador de empréstimos da Dubai World desde janeiro de 2007, despencou para a mínima de sete meses antes de se recuperar 5,2%, à medida que crescia a especulação de que os vizinhos dos Emirados Árabes Unidos viriam em seu socorro.

A solução veio pela estrutura, não pelo resgate. Em março de 2010, a Dubai World já havia apresentado uma proposta a um comitê que representava seus bancos credores, e em 20 de maio de 2010 a empresa anunciou um acordo "em princípio" com a maioria de seus bancos para reestruturar dívidas no valor de US$ 23,5 bilhões — incluindo a conversão de US$ 8,9 bilhões de dívida governamental em participação acionária —, deixando o grupo com US$ 14,4 bilhões de dívidas. O diretor de reestruturação Aidan Birkett chamou o acordo de marco importante que "coloca a empresa em uma base financeira sólida".

Acordo em princípio para reestruturar US$ 23,5 bilhões, convertendo US$ 8,9 bilhões de dívida governamental em participação acionária e reduzindo a Dubai World a US$ 14,4 bilhões de dívidas.

A moratória congelou o problema com honestidade: um congelamento de seis meses nos vencimentos comprou tempo para negociar a partir de um mercado mais calmo, em vez de uma cascata de calotes.

O governo se colocou dentro do prejuízo primeiro — US$ 8,9 bilhões de sua própria dívida convertidos em participação acionária —, o que deu aos 90 credores expostos um motivo para prorrogar em vez de litigar.

Um único comitê coordenador de sete bancos, liderado pelo RBS, negociou em nome do grupo, impedindo que uma base dispersa de credores iniciasse uma corrida para tomar ativos.

A estrutura separável do grupo foi importante: os fluxos de caixa portuários da DP World continuaram operando enquanto as dívidas do lado imobiliário eram reestruturadas.

Uma moratória só compra paz para negociar se o proprietário entrar primeiro no prejuízo: a dívida governamental convertida em participação acionária deu aos bancos um motivo para renovar em vez de correr.

O acordo de maio de 2010 era um acordo em princípio, que ainda precisava da aprovação de bancos fora do comitê coordenador; credores menores, pressionados a exigir o pagamento dos empréstimos, podiam optar por receber uma parcela do reembolso em vez de prorrogar, enquanto os bancos maiores — entre eles o RBS e o HSBC — prorrogaram vencimentos em vez de dar qualquer baixa contábil. A reestruturação manteve a Dubai World de pé durante uma crise que, por um breve período, transformou "Dubai" em sinônimo de risco de calote em todos os pregões, e colocou o governo do mesmo lado do balanço que seus credores.