Birkenstockはパンデミックの快適性ブームに乗り、L Cattertonと92億ドルのNYSE IPOへ

パンデミックは在宅を中心に履物需要を再形成し、創業250年のドイツのサンダルメーカーは勝ち筋のカテゴリーの頂点に立っていた。売上高は2020年度の7億2,790万ユーロから2022年度の12億4,280万ユーロへ増加し、2年間のCAGRは31%となった。一方で数量はCAGR12%、平均販売価格（ASP）はCAGR16%で伸びた。つまりブームは値引きで流したのではなく、フルプライスで収穫された。粗利益率は55%から60%へ拡大し、純利益は1億8,710万ユーロ、調整後EBITDAは4億3,460万ユーロ（利益率35%）に達した。

決定的な動きはブームの中盤に起きた。2021年2月26日、同族企業はLVMH支援のL Cattertonに過半数株式を売却することで合意し、ベルナール・アルノーのファミリーオフィスであるFinancière Agacheも参加した。ロイターが報じたところによれば、この取引は事業を約40億ユーロと評価した。掲げられた方針は中国とインドでの拡大、そして直接消費者向け（DTC）事業の拡大であり、まさに同族企業だけでは資金調達できないものだった。

新たな所有者の下で経済性はさらに積み上がった。DTC比率は2020年度の売上高の30%から2022年度には38%へ上昇し、2023年6月30日までの9カ月間の売上高はASPが15%上昇する中でさらに21%増の11億1,740万ユーロとなった。同社は年度末時点で調整後EBITDAマージン30%超で終えた。

出口はウォール街だった。2023年10月、Birkenstockは3,226万株を44〜49ドルで売り出し、最大92億ドルの評価額と約15億8,000万ドルの調達を目指し、10月10日に46ドルで価格を決定した。これは2021年の支配権売却時に示唆された価値のほぼ2倍であり、上場回復局面における最大級の消費者向けIPOの一つとなったデビューだった。

売上高は7億2,790万ユーロ（FY2020）から12億4,280万ユーロ（FY2022）へ、2年間CAGR31%。粗利益率は55%から60%へ。約40億ユーロのL Catterton取引、その後92億ドルのNYSE上場。

需要ショックは非対称だった。オフィス閉鎖と旅行中止が一つのカテゴリーに有利に働き、Birkenstockにはそれを吸収するブランドと能力があった。

量より価格。ASPは年16%上昇し、数量は12%増加したため、ブームはマージンを希薄化させるのではなく複利で積み上げた。

L Cattertonへの支配権売却は、アルノー家のファミリーオフィスを伴い、サイクルの頂点でラグジュアリー小売資本とDTCの専門性を付加した。

DTCミックスのシフト（30%から38%）はサンダル需要をマージンの物語へと変え、それが最終的にIPO市場で評価された。

ショックが自社カテゴリーに有利に働くとき、本当の判断はそれをどう収益化するかにある。Birkenstockはパンデミックの快適性需要の頂点で支配権を売却し、ラグジュアリー資本にその勝利を産業化させた。

公開市場はこの物語を非公開市場よりも厳しく評価した。株価はNYSEデビューで公開価格46ドルを下回る41ドルで寄り付き、2024年1月18日には、同社が四半期損失2,830万ユーロを報告しつつ2024年のマージンに「軽度の向かい風」があると警告したことを受け、7%下落した。経営陣はこの支出を規模拡大のためのものと位置づけた。すなわち、売上高成長率17〜18%の見通しに対して、店舗と生産能力に2024年に約1億5,000万ユーロ近くを投資するというもので、参入規律は保たれている。2021年に約40億ユーロで買収され、2023年に最大92億ドルで上場したブランドであり、成長エンジンはなお稼働している。