Dendreon verkaufte sein Krebsmedikament in Chapter 11 für 415 Mio. US-Dollar; zwei Jahre später erzielte es 820 Mio. US-Dollar

Dendreon schrieb im April 2010 Medizingeschichte, als die FDA Provenge zuließ, die erste zelluläre Immuntherapie gegen Prostatakrebs – eine personalisierte Behandlung, die die eigenen Immunzellen eines Patienten trainierte. Doch die Ökonomie der Markteinführung passte nie zur Wissenschaft: Die Medicare-Erstattung hinkte hinterher, die Umsätze stagnierten, und das Unternehmen trug rund 660 Mio. US-Dollar an Wandelanleihen, die es nicht refinanzieren konnte. Am 10. November 2014 beantragte Dendreon Gläubigerschutz nach Chapter 11.

Das Unternehmen und seine Anleihegläubiger wählten Schnelligkeit statt einer eigenständigen Reorganisation: einen Verkauf nach Section 363 mit Valeant Pharmaceuticals als Stalking-Horse-Bieter. Am 23. Februar 2015 schloss Valeant den Kauf der Vermögenswerte von Dendreon für 415 Mio. US-Dollar netto nach erhaltenem Bargeld ab – 495 Mio. US-Dollar brutto, einschließlich etwa 50 Mio. US-Dollar in Valeant-Aktien – und erwarb die weltweiten Rechte an Provenge über ein gerichtlich beaufsichtigtes Verfahren, das die Kapitalstruktur bereinigte.

Der anschließende Zusammenbruch von Valeant erzwang dann einen zweiten Verkauf, und hier zeigte sich der Wert. Am 9. Januar 2017 vereinbarte Chinas Sanpower Group den Kauf von Dendreon, und der Deal wurde am 29. Juni 2017 für 819,9 Mio. US-Dollar in bar abgeschlossen – fast das Doppelte dessen, was Valeant gezahlt hatte. Provenge hatte bis dahin mehr als 20.000 Patienten behandelt, verfügte über eine breite Medicare- und kommerzielle Erstattung und blieb die einzige von der FDA zugelassene zelluläre Immuntherapie gegen Prostatakrebs.

Valeants Stalking-Horse-Gebot von 415 Mio. US-Dollar erwarb im Februar 2015 die weltweiten Provenge-Rechte; Sanpower zahlte im Juni 2017 819,9 Mio. US-Dollar in bar für das gesamte Geschäft.

Das 363-Verfahren verwandelte eine nicht bedienbare, stark mit Wandelanleihen belastete Bilanz in einen sauberen Vermögensverkauf, ohne die zwei- bis dreijährige Verzögerung eines ausgehandelten Austauschs.

Ein Stalking-Horse-Gebot setzte eine Untergrenze und bewahrte den Fortführungswert, indem es die Produktionsstätten und den Patientenbestand von Provenge intakt hielt, statt das Unternehmen in Einzelteile zu zerlegen.

Die klinische Franchise von Provenge – First-in-Class-Status und 20.000 behandelte Patienten – war für einen geduldigen Eigentümer mehr wert als für Dendreons Gläubiger unter Zeitdruck.

Die Notlage von Valeant schuf den Abschlag: Sanpowers Ausstiegspreis von 819,9 Mio. US-Dollar zeigte, dass der Verkaufspreis von 2015 die Uhr des Verkäufers widerspiegelte, nicht die Obergrenze des Vermögenswerts.

Ein Produkt der ersten seiner Art ist kein Geschäft, solange Erstattung und Schuldendienst nicht zusammenpassen. Ein sauberer Verkauf nach Section 363 bewahrte den Wert des Medikaments für einen Käufer, der es länger halten konnte.

Unter Sanpower behielt Dendreon sein US-Team und trieb Provenge in Richtung China und Südostasien voran, wobei es das Gesundheitsnetzwerk von Sanpower nutzte. Der Fall wurde zu einer Fallstudie über Wertrückgewinnung in Insolvenzen: Das Medikament, das die Insolvenz angeblich als Fehlschlag abgestempelt hatte, brachte innerhalb von zwei Jahren nach seinem gerichtlichen Verkauf fast 100 Prozent mehr ein. Für Biotech-Vorstände bleibt Dendreon der Referenzpunkt dafür, die Finanzierung der Markteinführung an langsam verlaufende Erstattungskurven anzupassen – die Wissenschaft hinter Provenge war nie das Problem.