デンドレオン、第11章破産手続き下でがん治療薬を4億1500万ドルで売却、2年後には8億2000万ドルに

デンドレオンは2010年4月、FDAが前立腺がんに対する初の細胞免疫療法薬プロベンジを承認したことで医学史に名を刻んだ。患者自身の免疫細胞を訓練する個別化治療だった。しかし、この薬の発売時の採算は科学に追いつかなかった。メディケアの償還が遅れ、売上は頭打ちとなり、同社は借り換え不能な約6億6000万ドルの転換社債を抱えていた。2014年11月10日、デンドレオンは連邦破産法第11章の保護を申請した。

同社と債券保有者は、単独での再建よりも迅速さを選んだ。ベールラント・ファーマシューティカルズをストーキングホース入札者とする第363条に基づく売却である。2015年2月23日、ベールラントは受領現金を差し引いた純額4億1500万ドル（総額4億9500万ドル、うち約5000万ドルはベールラント株）でデンドレオンの資産を取得し、資本構成を整理する裁判所監督下の手続きを通じてプロベンジの世界的権利を手に入れた。

その後、ベールラント自身の経営破綻が二次売却を余儀なくさせ、ここで価値が明らかになった。2017年1月9日、中国の三胞集団（サンパワー・グループ）がデンドレオン買収に合意し、2017年6月29日に現金8億1990万ドルで取引を完了した。これはベールラントが支払った額のほぼ2倍である。プロベンジはその時点で2万人以上の患者を治療し、メディケアおよび民間保険の幅広い償還対象となっており、前立腺がんに対するFDA承認の細胞免疫療法として唯一の存在であり続けていた。

ベールラントの4億1500万ドルのストーキングホース入札は2015年2月にプロベンジの世界的権利を取得した。三胞集団（サンパワー・グループ）は2017年6月に事業全体を現金8億1990万ドルで購入した。

第363条手続きは、返済不能な転換社債中心のバランスシートを、交渉による債権交換の2〜3年の遅延なしに、クリーンな資産売却へと転換した。

ストーキングホース入札は下限価格を設定し、ゴーイングコンサーンとしての価値を保全した。プロベンジの製造拠点と患者基盤を会社分割ではなく維持したのである。

プロベンジの臨床的フランチャイズ、すなわちファースト・イン・クラスの地位と2万人の治療実績は、期限に追われるデンドレオンの債権者よりも、患者を抱える所有者にとって価値が高かった。

ベールラントの経営難がディスカウントを生んだ。三胞集団（サンパワー・グループ）の8億1990万ドルという出口価格は、2015年の売却価格が資産の上限ではなく売り手の時間的制約を反映していたことを示した。

前例のない製品は、償還と債務返済が整うまでは事業とは言えない。クリーンな第363条売却は、より長く保有できる買い手のために薬の価値を保全した。

三胞集団（サンパワー・グループ）の下で、デンドレオンは米国チームを維持し、三胞集団の医療ネットワークを活用してプロベンジを中国および東南アジアへ展開しようとした。この一件は破産からの価値回復のケーススタディとなった。破産によって失敗と烙印を押されたはずの薬が、裁判所主導の売却から2年足らずでほぼ100パーセント増の価値を取り戻したのである。バイオテクノロジー企業の取締役会にとって、デンドレオンは立ち上げ資金調達を緩やかな償還曲線に合わせることに関する参照点であり続けている。プロベンジの科学が問題だったことは一度もなかった。