韓國首場財閥代理權之爭：KCGI輸了董事會，卻在持股上獲利出場

2018年11月，韓國基金KCGI首次買入韓進KAL股票——這是韓國國內私募股權基金首次公開挑戰財閥家族的控制權。韓進KAL是大韓航空的控股公司，這場爭鬥的對手是趙氏家族：KCGI與趙源泰（Walter Cho）的妹妹趙顯娥（Heather Cho）及Bando集團結盟，到2020年3月年度股東大會時，該聯盟已是單一最大股東集團。

對決發生在2020年3月27日。股東以約57%的票數讓趙源泰繼續擔任董事；聯盟候選人金信培（Kim Shin-bae）獲得約48%的支持，未達多數。作為家族「白衣騎士」的達美航空持股由10%提高至14.9%，加上趙源泰本人6.5%的持股，成為勝負關鍵。聯盟的七名董事候選人全部被否決，而韓進KAL股價當天仍因這場戲劇性事件收漲29.9%。

落敗的聯盟並未就此收手。2020年7月，家族支持的控股公司發行3,000億韓元債券，附帶363萬份可分離認股權證，KCGI與Bando隨後以42.8%的溢價公開要約收購其中120萬份認股權證，使雙方合計持股升至45.23%，而趙氏陣營為43.83%。家族則以資本回應：國營的韓國產業銀行（KDB）在為大韓航空收購韓亞航空提供資金的同時，取得韓進KAL約10.66%的持股，首爾一家法院駁回了KCGI針對此次配股的禁制令申請。

終局發生在2021至2022年：2021年4月，在KDB支持的股份出售扭轉了力量對比後，三方聯盟解散；2022年3月，KCGI同意將其全部17.41%持股出售給Hoban建設，估計作價6,904億韓元（約5.627億美元）——以獲利的來回交易退出一場失敗的董事會之爭。

趙氏家族保住了控制權——約57%的股東大會選票——而KCGI則透過認股權證要約將其聯盟持股增至45.23%，隨後以約6,904億韓元出售其17.41%持股

家族在股東大會上的算術更勝一籌：達美航空提升後的持股加上董事長本人的股份，把一場象徵性的表決變成約57比48、有利於家族的結果。

資本戰勝了治理：一旦KDB在為韓亞航空交易融資的同時取得持股，聯盟的股權力量便被一個有國家背景、任何法院禁制令都無法逆轉的參與者所稀釋。

認股權證要約是KCGI執行得最漂亮的一步——一次按市價的出擊，將聯盟持股提升至45%——但它發生在股東大會之後，當時控制權已定。

這筆來回交易在財務上之所以成功，只是因為大韓航空危機時期的折價以及韓亞航空帶來的上行空間，抬高了像Hoban這樣的建築商為一個有爭議的17.4%持股所願支付的價格。

少數派聯盟可以挑戰家族財閥的控制權，但如果與國家有關聯的銀行站在對方一邊，聯盟就會落敗——因此必須在資本介入之前取勝，而非之後

韓進KAL和大韓航空仍留在趙氏家族手中，如今以KDB的持股及隨後進行的韓亞航空整合為依託。KCGI的行動以2022年3月向Hoban建設退出告終，但這一事件永久改變了韓國的公司治理：在該國首場財閥代理權之爭後，韓國董事會開始以更好的回報和更清晰的資本結構來預先化解少數股東的挑戰。